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事项:

公司发布2022年年报,全年营收14.89亿元,同增16.86％,归母净利润1.02亿元,同增15.20％,扣非净利润0.96亿元,同增12.60％;单Q4营收4.58亿元,同增18.77％,归母净利润0.32亿元,同增1.13％,扣非净利润0.32亿元,同增5.78％,此外公司每10股派息1.7元(含税)。评论:

全年疫情下大B增长受损,但小B扩张逻辑兑现,Q4则在宴席场景需求喷发下,营收实现19％较快增长。尽管Q4疫情对大B扰动加大,但小B端一是防疫管理下团餐需求提升,二是12月起乡厨需求迅速修复,最终公司仍延续稳健增长,单Q4营收同比+18.8％。分渠道看,全年公司直销/经销分别同比+1.3％/+27.3％,其中小B增长较快主要系公司加大渠道建设力度,经销商数量全年净增184名至1152名,同时扶持大商效果继续体现,前20经销商全年体量2.6亿,同比+26.6％。而直销渠道中百胜/海底捞营收同比-2.3％/-24.2％,是拖累大B的主因。分产品看,油炸/蒸煮/烘焙/菜肴营收分别+6.1％/+15.4％/+23.1％/+63.5％,大单品中蒸煎饺体量达1.8亿,同比+96.8％,烘焙增长较快与蛋挞受益份额提升有关,此外预制菜规模达到0.28亿,同比+101.2％。

全年毛利率改善支撑盈利韧性,Q4成本回落下毛利率改善加速,但费投同比增加,导致业绩增速低于营收。全年在成本压力下公司毛利率同比+1.1pcts,归母净利率-0.1pcts,主要与品类结构优化和机械化提升有关,如蒸煮类在烧麦、象形包点提升下毛利率+2.98pcts,油炸和菜肴类在大单品放量下分别同比+0.81/+2.34pcts。单Q4毛利率25.0％,同比+1.4pcts,环比+1.9pcts,主要系油脂等原材料价格回落所致。费用方面,单Q4销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.6/+0.9/+0.5/+0.1pcts,其中销售费用增加较多主要与新增华东仓储费用、小B端占比提升费投加大有关,管理费用增加主要系薪酬提升和激励费确认所致,研发费用维持较高水平,公司全年净增31名研发人员至73。最终Q4实现归母净利率7.03％,同比-1.23pcts,但环比+0.77pcts,延续改善趋势。

餐饮需求改善,加上品类和渠道拓展逻辑延展,2023全年营收有望加速至30％左右较快增长。一方面大B端,百胜23年计划净增门店1100-1300家,且公司加快推新速度,叠加味宝4月起并表贡献,向上经营弹性充足,同时华莱士、老乡鸡等延续稳增,加上海底捞、瑞幸等需求恢复,23年大B有望恢复高增,另一方面,小B端公司延续并扩大对大商扶持,落实厂商联合项目制共同体持续精耕,而品类上油条、蒸煎饺等优势单品有望稳健增长,且重点发力春卷、米糕、大包子和烧麦等次新品打造大单品,同时预制菜产品也于3月起陆续落地,综合来看,餐饮恢复拉动下公司营收增长有望加速至30％。展望全年,受益于大B、乡厨及社会餐饮快速修复,预计公司Q1开门红基本无虞,而Q2起低基数下增长有望进一步加速,利润端考虑到油脂价格回落、激励费用拖累减弱和结构优化延续,整体业绩增速有望显著快于营收表现。

投资建议:22扩张兑现,23更添动力,维持“强推“评级。22Q4公司经营已在加速改善,23年一是大客户需求快速修复,二是疫情期间储备势能如新品、新客户等陆续释放,三是预制菜及C端有望贡献增量,同时综合味宝并表影响,需求修复下23年公司增长更添动力。我们维持23-24年EPS预测为1.75/2.47元,同时引入25年EPS预测为3.07元,对应PE为40/28/23倍,考虑增长趋势强化,维持目标市值82.5亿/目标价95元,对应23年加回激励费后利润50倍PE,维持“强推“评级。

风险提示:小B开拓不及预期、行业竞争加剧、餐饮恢复不及预期等

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